（报告出品方/作者：广发证券，代川）
一、序章：从订单到盈利，造船业股价驱动如何切换？
全球造船业——漫长黑夜即将结束，黎明曙光已现。船舶作为耐用品，其20-30年的 长周期使用寿命决定造船业也是典型的超级长周期行业，上一轮周期高点在 2008-2010年附近，距今已12-14年。2021年以来，我们观测到全球造船业出现订单 的量价齐升，月均新船订单平均同比提升接近2倍，新船价格也有较大程度复苏，行 业整体出现底部反转特征。 去年新接订单大幅度回暖驱动船舶行业重受市场关注。由于长周期缺乏研究，叠加 钢价等大宗商品价格持续攀升，去年中国船舶股价的上行时间滞后新接订单回暖接 近半年，但最终新船订单的大幅回暖仍然驱动中国船舶股价底部上涨接近1倍，船舶 行业重新开始被市场关注。
今年以来，中国船舶股价驱动出现新变化——阶段性脱钩新接单，挂钩盈利复苏。 今年以来，由于主要船厂订单饱满，全球新造船订单总量同比大幅度回落。然而，5 月以来中国船舶股价迎来新一轮上行，与新接订单呈现明显的反向变动。通过持续 深入的研究复盘，我们认为今年以来造船业已经进入了全新供需局面，23-24年行业 盈利复苏趋势更加明确。未来造船业将迎来盈利复苏为核心，订单-盈利交替验证的 新阶段。 本篇报告我们将从造船业新供需下，盈利复苏的底层逻辑出发，着重围绕（1）为什 么船厂盈利有望复苏？（2）如何展望未来订单前景？两大问题展开讨论，为大家带 来我们对造船业的新思考。
二、供需非同步复苏：议价能力提升驱动船企盈利修复
（一）全球造船订单量价齐升，船厂提价驱动力逐步转变
全球造船业显著复苏，2021年新接订单创五年新高。2021年全球造船新接单达到 1.33亿载重吨，同比增长93.4%，接单量创2015年以来新高。其中集装箱/散货/油轮 /LNG 船 新 接 订 单 分 别 达 到 4670/4837/67/882 万载重吨，同比分别增长 339%/100.1%/-3.3%/52.7%。其中，集装箱船新接订单超过2007年，创25年来新高。 从投资额角度看，2021年全球造船投资额大幅增长，新船订造需求恢复显著。2021 年全球造船投资额达到近1150亿美金，同比增长125.3%，创2015年以来新高。其 中箱船占比达到37.1%，表现亮眼。
尽管船厂订单饱满，今年上半年全球造船新接单量仍可圈可点。尽管2021年全球新 造船订单量创近年新高，船厂排期已经相对紧张，然而2022年上半年全球新船接单 量仍然不逊于历史均值。2022H1全球新造船接单量超过2016-2020年新船接单量均 值的50%；值得注意的是，今年上半年细分船型接单情况分化相对严重，箱船和LNG 远超历史平均值，散货和油轮接单情况仍处低位。
新船价格指数持续上涨，创十年来新高。新接订单旺盛背景下改善造船行业的供需 关系，推动新造船价格指数自21年起持续提升。2022年7月，全球新船价格指数同 比上涨12%，较2020年7月上涨27%，指数创10年以来新高。其中，2022年7月散货 / 油 轮 / 集 装 箱 船 价 指 数 分 别 同 比 上 涨 10%/13%/13% ， 较 2020 年 7 月 上 涨 37%/28%/34%。
涨价的驱动因素转变——从成本驱动到船厂议价能力提升。造船价格改善主要受到 成本及供需关系两方面影响。我们复盘本轮价格上涨与成本变化的关系（以20mm 造船板价格观测），发现本轮价格上涨分为两个不同的阶段： 阶段一：钢价与船价同向变动，钢价涨幅大于船价。自2020年12月起，造船价格与 钢价几乎同时开始上涨，体现本阶段船价上涨受成本影响较大。从涨幅来看，2020 年12月至2021年5月期间，造船价格指数/20mm造船板价格（上海）涨幅分别达到 19.8%/54.9%，造船价格涨幅跑数造船板价格涨幅。
阶段二：钢价与船价反向变动，船厂接单饱满议价能力提升。自2021年5月起，钢 价回落推动造船板价格触顶回落。然而船价并未跟随回落，而是继续保持提升，充 分提升船厂议价能力有本质改变。从变动幅度来看，2021年5月至2022年6月期间， 造船价格指数/20mm造船板价格（上海）变动幅度分别达到-15.8%/7.3%。 细分船型船价已经恢复至上一轮周期的6-9成。对比上一轮周期高点，当时全球造船 产能紧缺，船厂的议价能力很强，而本轮订单价格修复情况远超预期，部分船型甚 至已经接近上一轮周期价格高点，凸显船厂话语权提升。从重点船型的造价角度， 我们发现集装箱船造价涨幅最高，造价已经恢复至上一轮周期高峰（取2007-2008 年高值，下同）的89%-96%；油轮价格修复也比较显著，造价已经恢复至上一轮周 期高峰的77%-81.4%。散货船造价修复仍有较大空间，2021年船价仅为上一轮周期 高峰的62%-75%。
