那么未来的潜在经济增长水平如何？央行2021年3月的工作论文《“十四五”期间我国潜在产出和增长动力的测算研究》通过生产函数法，测算“十四五”期间我国的潜在产出增速在5%-5.7%。这一水平相比“十三五”的潜在经济增长水平下降了1-1.5个百分点。
中国社会科学院宏观经济研究中心课题组测算称，“人口红利”消失导致潜在经济增长率放缓。“十四五”时期中国的潜在经济增长率会降低至平均5.5%的水平，到“十四五”末期，中国的潜在增长率将降至5.3%。从2027年开始，中国的潜在增速会降低到5.0%以下，2035年的潜在增速约为4.2%。如果按照这一测算看，未来潜在经济增速水平还将进一步下降，利率水平也要进一步下调。
以自然利率为锚实施跨周期利率调控
近年来央行高层频繁提及“自然利率”一词，将其和潜在经济增速水平相关联起来。
在经济学中，人们通过“自然利率”一词描述潜在经济增速。自然利率表示一种理想的均衡状态下的利率，也就是实际经济增长与潜在经济增速相等状态下的均衡利率。
央行货币政策司近期发表的文章《深入推进利率市场化改革》表示，坚持以自然利率为锚实施跨周期利率调控，发挥市场在利率形成中的决定性作用，为经济高质量发展营造适宜的利率环境。这是央行首度表示将以自然利率为锚实施跨周期利率调控。
央行解释称，经通胀后的自然利率r应与实际经济增长率g大体相等。若r持续高于g，会导致社会融资成本高企，企业经营困难，不利于经济发展。而r低于g，有利于债务可持续，可以给政府一些额外的政策空间。但如果r持续明显低于g，会扭曲金融资源配置，带来过度投资、产能过剩、通货膨胀、资产价格泡沫、资金空转等问题，难以长期持续。
那么自然利率又是多少呢？实际上，自然利率与潜在经济增速这个概念一样，有些说不清道不明，可能模型不同差距很大。去年央行文章测算指出，在1995年至2010年，中国的自然利率平均在3%-5%左右，但近期有所下降，2020年约为2%。假定每年通胀率为2%-3%，这意味着名义自然利率在4%- 5%左右，高于发达经济体的自然利率估计值。
自然利率是跨周期调节的锚，意味着当实际经济增速低于潜在经济增速时，经济处于衰退周期，需要宽松的货币政策，目的是为了实际经济增速向潜在经济增速靠近，这种情况下实际利率低于自然利率；而当实际经济增长高于潜在经济增速，经济处于过热周期，需要紧缩的货币政策，目的是为了降低实际经济运行，使增速向潜在经济增速靠近，此时实际利率大于自然利率。
央行文章称，目前我国定期存款利率约为1%-2%，贷款利率约为4%-5%，自然利率略低于潜在实际经济增速，处于较为合理水平，是留有空间的最优策略。
综上所述，随着中国老龄化加剧，中国潜在经济增速将进一步下降，自然利率也将同步下降。在“自然利率略低于潜在实际经济增速是最优策略”的要求下，自然利率降幅要略高一些。而实际利率水平要与自然利率匹配，意味着实际利率水平也要随着下降。
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本期编辑 黎雨桐 实习生 林曦莹