银保监会副主席肖远企：靠通货膨胀来刺激经济，从长期来看是饮鸩止渴
作者|肖远企「中国银保监会副主席」
文章|《中国金融》2022年第16期
目前，全球多个主要经济体通货膨胀率持续攀升，达到近几十年来的高位。美国2022年6月份消费者价格指数（CPI）同比上涨9.1%，继5月之后再次刷新1981年11月以来的最高纪录。美国以CPI计量的通胀率已连续16个月超过2%的长期目标水平，自2022年1月起，更连续6个月超过7%。与此同时，欧元区6月通胀率升至8.6%，德国、法国、英国三大欧洲经济引擎的通胀率分别高达7.6%、5.8%、9.4%，远超近十年的平均水平。日本核心消费者通胀率达2.2%，连续3个月高于日本央行2%的目标。部分发展中国家通胀率已超过10%，斯里兰卡、土耳其等国的通胀率甚至分别高达59%、80%。一些国家的居民生活和经济运转，已因高企的通货膨胀出现严重困难。在全球经历持续多年的低通胀之后，高通货膨胀再度备受瞩目，随着食品、能源价格继续上涨，各国的态度与政策取向尤为引人关注。
通货膨胀仍然是一种货币现象吗？
传统理论一般把通货膨胀分为需求拉动型和成本推进型两类。需求拉动型通货膨胀是指总需求增长超出了社会潜在产出水平，从而引起商品平均价格持续普遍上涨。成本推进型通货膨胀是指由于成本上升引起总供给曲线上移，商品和劳务价格提高而引起商品平均价格持续普遍上涨。也有观点认为，通货膨胀呈现结构性特征，即在总供给和总需求相对平衡的条件下，某些结构性因素导致部分产品价格上涨，最终引发物价整体上涨。
上世纪70年代，一些发达经济体出现了严重通胀与高失业并存的现象，人们对凯恩斯主义有效性开始产生怀疑。此后盛行的货币主义理论认为，货币供应量过多是通货膨胀的唯一原因，弗里德曼（Milton Friedmann）指出，“通货膨胀随时随地都是一种货币现象”。进入上世纪80年代，全球通胀水平持续下行，西方进入所谓的“大缓和”（Great Moderation）时代。2008年国际金融危机后，更是出现“通胀消失之谜”，通货膨胀率长期维持在历史低位。即便到2021年，主要发达经济体通胀率突破了所谓“温和通胀水平”的目标上限，这些国家和地区的央行仍认为通胀是暂时性的（transitory），只是受到某些个别因素的扰动，很快就会消失。直到2022年初，随着一些商品价格快速上涨，发达经济体才真正认识到通货膨胀的严重性。美联储更是两次加息75个基点，欧央行也跟进加息50个基点，动作之大超出许多人的预期。
那么，为什么过去这么长时间内CPI已经不断攀高，主要发达经济体却坚持认为通货膨胀不是主要关注点，甚至一度认为通货紧缩才是头等大事呢？这恐怕有多方面原因。过去近30年的低通胀，特别是2008年国际金融危机后实行多轮量化宽松政策，依然未产生严重通货膨胀，给决策者造成了“认知幻觉”，“通货膨胀已经远离现实生活、不用担心其卷土重来”渐成普遍共识。全球化带动资源优化配置，不仅使生产效率大幅提高，也为世界特别是发达经济体带来源源不断的低价商品，使它们持续享受全球化的消费红利。传统货币政策传导路径失效，实体经济结构性改革停滞，宽松货币政策产生的大量流动性淤积在金融体系内部，对股票、房地产等资产价格起到明显拉动效果。另外，资产价格过度膨胀，导致货币周转速度降低，抵消了货币供应量增加的效果，在总产出相对稳定的情况下，通货膨胀率长期维持在低位。
在此大背景下产生所谓的现代货币理论（MMT），其根本主张就是认为高债务不是问题，可以通过增发货币解决。在MMT支持下，面对世纪罕见的疫情冲击，主要发达经济体大幅放松货币和财政闸门，向市场注入超量流动性，并大幅增加政府支出，以刺激消费支出和促进经济增长。这样做在一定程度上对冲了新冠肺炎疫情对经济增长的负面影响，但也终于把通货膨胀这只“笼中之虎”放了出来。目前恶果已在显现，发达经济体的物价水平不断上涨，不得不大幅调整利率、减少债券回购，以此抑制通胀。但我们知道，在抑制通胀与防范经济大衰退之间寻求平衡，并不是容易的抉择，很可能将付出远超预估的代价。
主要发达经济体出现高通胀的原因有很多，直接原因来自供给侧方面，如新冠肺炎疫情和乌克兰危机等特殊因素造成全球供应链、产业链不畅，以及农产品、大宗商品供应受阻等。但从根本上说，还是在2008年国际金融危机和2020年以来新冠肺炎疫情的两次应对期间，政府赤字和货币供应大幅增加所致。2021年末美联储、欧央行和日本央行资产负债表余额分别达到8.76万亿美元、8.57万亿欧元和732.7万亿日元，较2019年末分别扩张109%、83%和26%，更较2007年末分别扩张9.8倍、6.6倍和6.7倍。与此同时，这些国家财政赤字也大幅增长，如美国2021财年的财政赤字高达2.77万亿美元，较2019年扩张2.7倍，较2007年扩张约17倍。德国更是从2019年末财政盈余452亿欧元，转为财政赤字1325亿欧元。所以，尽管一些重要商品供求失衡对物价有拉升作用，但从根本上讲通货膨胀仍然是一种货币现象。
