（报告出品方/作者：财通证券，张文录）
1. 互联网医疗业态丰富多样
互联网医疗行业包括在线零售药房、在线问诊、消费医疗健康服务等 TO C 端业 务模式，以及数字化基础设施、线上企业服务等 TO B 端业务模式。其中 B2C、 O2O 模式受益于药品及非药品线上销售渗透率提升及处方外流等趋势，市场规模 较大且盈利模式清晰；广告及数字营销业务盈利空间较大；B2B 业务为互联网医 疗公司以较重的模式切入医药供应链，毛利率极低；追溯业务虽然是数字基建的 重要环节但收入贡献微薄；本地生活属于到店消费业务，目前仍处于蓬勃发展阶 段。
2. 互联网医疗市场规模
2.1. 从供给端看中国互联网医疗市场
从供给端角度探讨互联网医疗的市场规模，供给端拆分为问诊市场、药品市场、 器械及保健品市场，预计 2025 年线上市场规模 4,943 亿人民币，4 年 CAGR 增速 18.9%。
2.1.1. 药品市场：受益于处方外流和 OTC 市场
根据米内网数据，2021 年中国药品终端销售额为 17,747 亿人民币，其中线上销 售额 368 亿人民币，渗透率仅为 2.1%；线下销售额 17,379 亿人民币，预计 2025 年所有终端药品市场规模达到 20,761 亿元，4 年 CAGR 增速 4.0%。我们将药品 终端市场分为零售端和医院端预测，假设零售端的线上渗透率将逐步提高，医院 端外流的处方药将有部分外溢到线上。考虑到近年来由于带量采购导致的处方药 价格大幅下滑，我们假设药品市场未来的增速在 2.7%-4.5%区间。其中，零售端 药品的份额稳定在 24%，预计零售端的线上渗透率 2025 年达到 19%，对应 936亿人民币的线上零售药品规模。医院端药品中 40%为口服制剂，这部分可外流至 零售端，预计 2025 年处方外流比例达 15%，对应的处方外流规模为 950 亿人民 币，假设外流处方中的 30%流到线上，对应市场规模 285 亿人民币。
2.1.2. 器械及保健品市场：医药电商平台早期切入
保健品作为老年群体的刚性需求，2021 年中国保健品市场规模增至 2,708 亿人民 币。据 Euromonitor 数据，2020 年国内保健品主要渠道占比分布为直销 25%、药 店 23%、电商 40%。在家用器械领域，近年来，家用血压计、血糖仪、小型按摩 器销售非常火爆。据医械研究院发布的《中国医疗器械行业蓝皮书(2020)》，2019 年我国家用医疗设备市场规模为 1,189 亿元。2019 年保健品及家用医疗器械的线 上渗透率约 33.27%。我们预计家用医疗器械和保健品市场 2025 年市场规模达 8,015 亿人民币，4 年的 CAGR 增速为 15.8%，其中线上家用器械和保健品市场规 模为 2,805 亿人民币。
2.1.3. 问诊市场：基层医疗需求带动
根据卫生统计年鉴，2021 年中国医院总诊疗人次达 38.8 亿，基层医疗机构诊疗 人次达 42.5 亿人次。2021 年，医院次均检查费 62.3 人民币，基层医疗机构次均 检查费 29.6 人民币，2021 年医院问诊市场规模约 2,419 亿人民币，基层医疗机构 问诊市场规模 1,257 亿人民币。我们预计问诊人次将保持 4%左右增速，而单价 逐步提升，线上问诊需求主要来自慢病复查和轻症首诊，我们预计 2025 年线上 问诊市场规模达 917 亿人民币，4 年的 CAGR 增速为 20.1%。
3. 竞争格局：医药电商集中度高，地域优势凸显
互联网医疗代表的盈利模式主要分为由医往药走的平安好医生，及从药往医走的 京东健康、阿里健康等。在互联网医疗的细分市场中，京东健康及阿里健康占据 绝大部分市场份额，通过自营（1P 业务，赚取药品差价）、平台（3P 业务，赚取 佣金、平台使用费等）扩大营收，专注于新零售 O2O 业务的叮当快药也参与该 赛道竞争，平安好医生、微医、春雨医生等提供在线问诊服务，通过问诊佣金分 成或者广告营销等方式实现盈利。2021 财年阿里健康经测算的商品交易总额 （GMV）为 1,232 亿人民币，京东健康经测算的商品交易总额（GMV）为 1,101 亿人民币。
