（报告出品方/分析师：国金证券 刘宸倩）
引言：当前市场对于燕京的关注在于：
1）北京企业国改进展普遍缓慢，燕京改革进度何时兑现？当前对比 19 年启动的改革有何差异？
2）8-10元价格带单品体量均在 60 万吨以下，未来如何将 U8 打造为百万吨大单品？
3）作为需要承担社会责任的企业，关厂裁员兑现的进度及利润弹性？
本文将复盘燕京13-18年在行业中掉队的原因，重点阐述当前对比过去发生的边际变化，分析 U8 的竞争优势、战略意义和中长期空间，并测算关厂裁员带来的利润弹性。
一、回首过往：龙头一朝陨落，国牌复兴正当时
公司的发展阶段可以分为 5 个时期：
①1980-1988年开始设厂，初具规模（产量复合增速25%）；
②1989-1998年首创胡同战略，加速下沉分销（产量、收入复合增速25-30%、45%以上）；
③1999-2013年全国化起步，并购快速扩张（销量、收入复合增速13%、17%）；
④2014-2018年行业存量竞争，自身经营效率降低（销量、收入复合增速均为-4%）；
⑤2019至今改革全面推进，降本增效+U8放量（销量、收入复合增速-3%、+2%）。
1.1 第一阶段（1980-2013）：首创“胡同战略”产量曾居第一，并购大举进攻全国
1980-1988年开始设厂，初具规模。1980年9月9日投资640万元兴建年产 1 万吨啤酒的燕京啤酒厂，建立初期规模小，每年保持增产约 1 万吨，1988年初具规模（产能 6 万吨），实现了一个小型啤酒厂向中型啤酒厂的转换。
1989-1998年首创“胡同战略”，产量曾位列全国第一。此前啤酒多采用计划经济下的包销模式，地方糖酒公司始终垄断销售渠道。在国家推行的 “啤酒专项工程”的政策下，啤酒逐步不再稀缺。
1989年燕京意识到市场变化，率先脱离糖酒公司，突破性创新“胡同战略”（即组织车队每天给北京城区经销商送货上门，让小商贩骑三轮车沿街叫卖），深度分销打破了原有专营局面，实现了销量的迅速提升，最终在北京市占率达到 85%以上，在天津达 25%以上。
1993年公司产量达 18.5 万吨，位居全国第三；1996 年产量 58.9 万吨（在全国 630 家啤酒厂中，产销量第一，产量占全国的 3.5%），利税总额 3.66 亿元，其他各项经济技术指标也均保持全国啤酒行业领先水平。
进入 90 年代，公司产能平均每年增长约 5 万吨，1994-1998年平均每年增产 10 万吨，完成了从中型啤酒厂到大型啤酒厂再到大型啤酒集团的转换。
1999-2013年全国化征程启动，并购实现快速扩张。
1997年燕京上市，控股股东同年在港股上市，1998年、2000年向全体股东配股再融资，2008 年通过定增融资，2002、2010 年通过可转债融资，6 次合计金额超 80 亿，为后续并购提供充足资金基础。
1999年公司投资 0.8 亿元与吉安啤酒合资设立江西燕京；2000 年收购雪鹿啤酒、湘啤、山东无名和三孔啤酒等；2001年受让赤峰；2002年收购桂林漓泉啤酒；2003年成为上市公司惠泉啤酒的第一大股东。
通过新建和并购，公司已在北京、广西、内蒙古、福建、湖北形成 5 大优势市场，并在山东、湖南、浙江等地均有子公司。
2008年公司赞助北京奥运会，进一步提升全国品牌影响力。2008年燕京采取“1+3”的品牌战略（主品牌燕京+区域品牌漓泉、惠泉、雪鹿）。
直至2013年，燕京啤酒达到每年产能增长 30 万吨以上，完成了北京市地方性集团向全国跨地区集团的转换。
1.2 第二阶段（2014-2018）：行业存量竞争，燕京掉队进入调整期
2014-2017年为行业调整期，净利率普遍降至中低个位数。行业经过两轮整合并购后，五大酒厂瓜分了啤酒市场的主要份额（零售口径 CR5 为70%以上），从前跑马圈地并购小厂的机会变少。此外，受年轻人占比降低、天气等因素影响，行业销量自2013年开始回落，竞争转为存量。
