中金公司黄海洲：量宽和负利率已难以为继，货币政策亟需找到新锚
「“长安讲坛”是中国经济50人论坛创办的经济政策讲坛，2022年上半年演讲专家包括隆国强、李扬、王一鸣、刘元春、刘尚希、黄海洲等顶级学者。（按演讲先后顺序排列）
2021年-2022年，长安讲坛独家与腾讯合作。腾讯新闻将就该系列讲坛提供独家报道，敬请关注。」
因疫情影响，本期讲坛未进行视频录制。
更多精彩内容，请查看黄海洲演讲实录。
我今天演讲的题目是“全球金融体系——危机、变革、出路”。就相关题目，我在2019年出版过一本书——《全球金融体系：危机与变革》。最近国际上发生了一系列相关变化，使我对这个问题有一些新的思考。我要讲的内容大概有五方面：第一，当前全球货币体系面临挑战；第二，全球储备货币的早期变迁；第三，全球货币体系在20世纪的两次寻锚；第四，全球货币体系再寻锚的必要和紧迫性；第五，全球货币体系的新锚需要在更根本、更远的视角上思考。
一、当前全球货币体系面临挑战
当前的全球货币体系一般称之为“布雷顿森林体系2.0”。布雷顿森林体系是二战快结束时，由美国主导的44个国家参与谈判（中国也是主要谈判国），从1944到1945年建立的一套全球货币系统。布雷顿森林体系的主要内容包括：一，美元与黄金挂钩，其他国家货币与美元挂钩；二，限制资本流动；三，汇率不能轻易调整。到了1971年，这个体系开始崩塌，1973年国际货币基金组织宣布这个体系不再运转，开始寻找第二个体系。第二个体系就是进入浮动汇率，鼓励资本流动，没有任何货币和黄金挂钩。经过痛苦的寻锚之旅，包括一些重大的汇率调整和《广场协议》（1985）、《卢浮宫协议》（1987），到1987年才真正建立布雷顿森林体系2.0。该体系在过去30多年里，为推进全球化和促进全球经济发展发挥了巨大作用。
1944-1945年之前，全世界不同国家使用的是金本位或者贵金属体系（中国用的是银元或者铜钱），这套体系运行了千年以上。1944-1945年建立的体系是过渡体系，美元与黄金挂钩，1987年之后建立的这套体系才是全新的与黄金无关的货币体系。
但是布雷顿森林体系2.0自建立以来面临一系列挑战，尤其是2008年全球金融危机触发了新的寻锚之旅。从2008年到现在已经过去了14年，我们还在寻锚之旅中。2020年新冠疫情爆发之后，美国实施了天量的货币宽松和财政赤字政策，从2020年4月到2021年4月，美国M2增速年化同比超过20%，财政赤字达到6万亿美元，是美国年GDP的30%。这些天量的货币和财政刺激引发了美国的高通胀，今年4月美国CPI达8.5%以上，对全球货币体系带来一些冲击和影响。俄乌冲突以后，又出现一些新的变化和冲击。俄罗斯中央银行的美元储备被部分冻结，俄罗斯的一些金融机构也被踢出了SWIFT系统。
面对这些新挑战，有人提出依赖于黄金和资源这些更底层的信用，建立布雷顿森林体系3.0。代表人物就是Zoltan Pozsar，他认为俄乌战争催生了大宗商品价格巨幅波动，导致非俄罗斯大宗商品价格飙升，俄罗斯大宗商品价格暴跌。暴跌在一定意义上是因为以卢布结算，卢布在俄乌战争爆发之后短时间内贬值40个百分点，后来有所恢复。这就相当于全世界有两个大宗商品价格——非俄罗斯大宗商品和俄罗斯大宗商品价格。从套利角度出发，他认为中国大有作为，通过加大套利，有助于实现人民币国际化。他也认为美国和欧盟国家可能会受到非常大的冲击，美元会更加脆弱。但近期市场数据并不支持这个观点。近期美元对欧元大幅度升值，日元汇率也在大幅度下跌，一些新兴市场国家货币、包括人民币最近也面临一些下跌压力。Pozsar的分析框架有问题，结论也值得商榷。
我们认为大宗商品不应该、也不能成为新的全球货币体系锚。首先，大宗商品的价格波动较大，短期的高波动取决于供求关系和库存情况。而锚的作用是提供稳定性，把锚系在波动性非常大的大宗商品上，不仅没有起到价格锚定的作用，反而加大了市场对于通胀预期波动性的担忧。其次，大宗商品资源分布不均，例如原油主要集中在中东地区和俄罗斯，贵金属和有色金属集中在南美、俄罗斯和澳大利亚等地，资源产出容易被部分国家控制，可能加剧价格波动。
