2016年9月，万达商业从港股退市，为万达集团此后的沉浮走势埋下伏笔。这段历史囊括诸多故事桥段，迄今仍在坊间流传。
转战A股失败，兜兜转转之后，万达商管于2021年10月再次递表试图重返港股。这中间整整过去了五年，也是房地产行业风雨飘摇的五年。
在此其间，宏观经济波动加剧，“3.17”政策风向明确（房住不炒），三条红线出台，昔日曾并肩叱咤江湖的另几大龙头，一如恒大、融创等等，陆续传出危情。
反观万达，一番刮骨疗伤之后，似乎已然超脱于行业周期之外，王健林更是携着千亿身家于今年重回胡润富豪榜，方才让人们想起曾经的老大哥，好像在越变越好。
最近这几年，万达过得究竟怎么样？透过万达商管招股书，并结合今年上半年的公开财务数据，我们能够看个梗概。
01 万达商管的“秘密”
（1）核心资产
之前没有接触过港股的同学可能不清楚，万达商管到底是怎么一回事，和万达广场又有什么关系。
其实万达商管就像是大型商场的物业一样，为万达广场（或者其他商业广场）提供招商、管理运营、安保等服务，是一个可已持续创造现金流的业务。
这其中又分为租赁运营模式和委托管理模式，区别在于租赁运营是万达商管租赁业主的资产拿来出租，而委托管理是业务委托万达进行招商、运营支付一定的服务费。本质上讲，都是物业运营，只不过采取了不同的模式。
图：万达商管业务模式介绍，来源：招股说明书
在王健林变卖资产前，商管的价值低于万达地产。但是自从万达变卖资产走“轻资产”的道路后，万达商管摇身一变成为了万达最核心的资产。
2019年，万达商业正式更名为万达商管，王健林也表达过：“万达地产一平米也不开发。”万达地产存在的意义，便成为了辅佐新王“商管”登基。
（2）巧妙的“内循环”
根据万达商管招股书披露，营收自2019年134.37亿增长至2021年234.81亿，复合增速达到32.19%。毛利率由2019年34.1%提升至2021年44.8%；净利率由2019年9.29%提升至2021年14.96%。
（图：万达商管收入结构及毛利率 ，来源：Choice金融客户端）
表面看去，万达商管这几年一片欣欣向荣的模样。
但是细拆万达商管的收入结构后，我们会发现一个关键问题——万达商管非常依赖万达集团：
委管模式下来自万达集团业务毛利率48.4%，来自第三方业务毛利率45.5%；租赁模式下来自万达集团业务毛利率45.3%，来自第三方业务毛利率35.4%。
来自万达集团业务的毛利占比由63.43%增长至75.01%，万达商管的大部分业务和利润还是来自于集团母公司。
