一言以蔽，万达商管有独立性不足之嫌。
图：万达商管毛利结构（单位：亿元），来源：招股说明书
另外，万达商管的应收账款激增，2018年应收账款仅为1.62亿，而2021年应收账款达到了16.83亿，增长超过了十倍。应收占营收比也由1.47%飙升至7.17%，应收增速明显高于营收增速。
图：万达商管应收款占比，来源：招股说明书
细分应收的结构我们可以看到，导致应收飙升的主要原因是，来自母公司的“赊账”增加，2021年万达商管的应收账款中，有90.31%来自同系附属公司，金额达到了15.2亿。
（图：万达商管关联交易结余及占比，来源：招股说明书）
前文分析过，万达商管来自集团内部收入的毛利率要远高于第三方收入的毛利率，但是应收款关联方的占比要远高于第三方的，而且金额持续飙升，不免让人感觉似乎万达在“打肿脸充胖子”：想要提升万达商管的毛利水平，却又拿不出实打实的钞票。
万达集团这么在乎万达商管的毛利水平和盈利状况，一个合理的推测在于：无外乎就是希望万达商管能成功上市，来获得更低的融资成本，“反哺”万达集团。
我们可以看到2020年万达商管向大连万达贷款27亿，利率为4.35%，而万达集团今年发行公司债的票面利率为7.5%， “融资-反哺”形成了一个巧妙的“内循环”，万达商管成为了万达集团完美的“融资工具 ”。
02 “失去的五年”
2016年9月退市，2021年10月再次递表试图重回港股，从财务角度来看，万达在这五年间，一直持续“瘦身”，变卖资产、降低负债。
期间，资产由2016年7511.46亿减少至2022年Q2的5921.23亿元，负债由5277.7亿元减少至2022年Q2的3007.16元，资产负债率由2016年的70.26%降低至2022Q2的50.79%，回归红线以下。 毫无疑问，万达的轻资产策略减持的很好，降负债的效果也不错。
图：万达集团资产负债情况，来源：大连万达企业年报
这一过程中，万达集团营收由2016年的1298.55亿下降至2021年的471.05亿，毛利率增长超20个百分点，由42.48%增长至63.09%，净利润率基本没有变化。
但企业规模减少对营收规模的影响较大，净利润由2016年328.85亿降至2021年底134.44亿，复合增长率为-16.38%，降幅大于负债降幅（复合增长率-10.69%）。
图：万达集团利润情况，来源：大连万达企业年报
很明显，万达降负债，牺牲了更多的盈利能力。
但需要指出的是，即便变卖了很多资产，万达整体的偿债能力仍有令人忧虑之处：“三条红线”中的现金短贷比，万达集团并没有明显的提升，今年上半年仅为0.5，并且上半年的经营性活动现金流净额为83.7亿元，较去年同期下降了22.21%。
